军工行业2023年下半年投资策略：筑底回升修复在望

  二十大重申“强军目标”，开创国防和军队现代化新局面。二十大报告说明，国家安 全是民族复兴的根基，社会稳定是国家强盛的前提。强调如期实现建军一百年奋斗目标， 加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建设社会主义现代化国家的战略要求。要全面 加强练兵备战，提高人民军队打赢能力，创新军事战略指导，发展人民战争战略战术，打 造强大战略威慑力量体系，增加新域新质作战力量比重，深入推动实战化军事训练。全面 加强军事治理，巩固拓展国防和军队改革成果，完善军事力量结构编成，体系优化军事政 策制度，实施国防科技和武器装备重大工程，加强新型军事人才教育培训体系，加强依法治军 机制建设和战略规划。巩固提高一体化国家战略体系和能力，加强国防科技工业能力建设， 加强国防动员和后备力量建设，做好退伍军人服务保障工作，巩固发展军政军民团结。

  国防预算同比+7.2%，增速创近年新高。据新华网英文版报道，2023 年我国国防预算 约 15537 亿元，同比+7.2%，增速同比提升 0.1pct。我国 2020-2022 年国防预算分别同比 +6.6%/6.8%/7.1%，军费同比增速连续 3 年提升，2023 年军费增速创近 4 年新高。据政 府工作报告，2023 年 GDP 增速目标为 5%左右，国防开支总体上与国家经济发展水平相 协调，7.2%的国防预算增速保持适度增长。对比其他军事强国，俄罗斯、日本、美国、印 度 2023 年国防预算分别同比+43%/26%/14%/13%；另外据今日俄罗斯新闻，美国 2024 财年国防预算占GDP比重可能突破4%，我国国防费用增速及占GDP比例仍有提升空间。

  “事件驱动”转向“以基本面为主导”。军工行业的核心资产在 2018 之后才陆续上市， 信息透明度不高叠加“十三五”初军改阵痛的影响，导致资产证券化、地理政治学等主题对 行情的引导远重于基本面。2015 年“院所改制、资产注入”的逻辑被证伪后，行业陷入 长达 5 年的调整，市场对其印象也长期停留在“炒主题、炒概念”之中。随着近两年行业 趋势的逐渐明朗，军工行业的成长性和长期发展高确定性正持续得到验证，其投资主线在 “十四五”的发展预期下开始转向业绩驱动、成长性驱动。

  央企混改持续深入，“中特估”助推价值重塑。“中特估”包含树立长期价值投资理念、 提升上市公司质量、深入贯彻 ESG 理念、并给予央国企和战略新兴起的产业更合理的估值水 平。据国资委官网，国资委控股央企共有 98 家，主要分布在军工、能源、通信、机械、 交运等，其中军工行业属于成长期产业，以低基数、高增速为主要特征。2021 年起军工 行业资产证券化运作趋于活跃，航空工业和电科集团资本运作提速，同时板块中企业的股 权激励推进也明显提速。2016 年至今（截至 2023 年 5 月 23 日），板块内上市公司推动的 股权激励 127 次，其中 2020 年以来占一半以上。2022 年 5 月 27 日国资委印发《提高央 企控股上市公司质量工作方案》，明确各企业集团公司需于 2022 年 8 月底将工作方案报送 国资委，2024 年底全面验收评价。政策引领下，各央企已进入改革快车道，板块情绪有 望得到进一步催化。

  个股走势分化，权重股大幅调整。近一年来（2022 年 6 月 1 日至 2023 年 5 月 22 日）， 中信军工指数大幅震荡但仍保持相对收益，沪深 300 上涨 11.05%、中信军工（一级指数） 上涨 15.01%、中信电新（一级指数）-4.07%。但核心权重股却普遍持续调整，市值较大 的中航沈飞+4.68%、航发动力+4.08%、中航光电-2.25%、紫光国微-24.60%。

  短期增速收敛及业绩分化影响行业贝塔。我们筛选 78 家核心军工企业作为股票池进 行分析，2022 年股票池实现归母净利润 372.26 亿元（同比+15.76%），23Q1 实现归母净 利 81.37 亿元（同比+7.08%)。我们大家都认为，除了市场风格影响外，短期业绩增速的收敛、 以及产业链各环节表现的分化，也是板块前期市场表现较弱的原因之一，加重了资金面的 博弈。

  赛道拥挤度迅速下降，全行业基金低配 0.06pct。2020Q3 以来军工基本面逐渐恢复， 基金重仓军工比例也持续超配，至 2022Q3 末超配比例达 2016Q1 以来最高点。2022 年 下半年开始，由于市场风格转化以及板块降价、增值税等因素扰动，基金重仓比例连续两 季度下降。剔除军工主题基金后，2023Q1 全行业主动基金重仓军工行业比例下降至 2.19% （环比-1.54pcts），低配 0.06pct（-1.30pcts），两年来首次低配板块。

  整体估值已降至 5 年 30%分位数，个股性价比凸显。受近 1 年调整影响，板块整体估 值已下降至过去 5 年 30%分位点，其中核心股票池中近 50%个股低于该分位线%分位数，已凸显性价比。在近期板块企稳后，核心个股有望在基本面改 善预期下逐渐修复。

  百年未有之大变局下，军工行业正迎来前所未有的快速发展阶段，特别是进入“十 四五”期间，行业的成长性和长期发展高确定性正持续得到验证，投资主线也转向“基 本面驱动”为主导，同时国企混改正明显提速，逐步加强企业基本面韧性。展望 2023 年乃至“十四五”后半程，业绩增长的持续性预计将成为当前军工板块择股的核心考 量。 随着武器装备的迭代更新以及自主可控的加速推进，“新技术、新材料、新工艺” 等新领域可能引领未来产业的发展的新趋势，也带来了新的投资机遇；同时中下游企业有 望凭借更强的定价能力不断的提高盈利水平，开启新的投资阶段。

  受益于军队信息化建设的加速以及自主可控的持续推进，信息化装备已迎来发展契机。 军用通信对带宽要求大幅度的增加，宽带无线通信设施有望得到重点发展，高价值的高频微波 器组件预计需求旺盛。低轨星座能轻松实现全球无缝隙宽带网络覆盖，由于太空环境频率和 轨位资源稀缺，为实现卡位中国低轨星座或将加速布局。

  军用专网通信保密性强，要求高可靠性和抗干扰。无线专网通信是指为特定部门或群 体 (如政务和公共安全等行业) 提供安全可靠的无线服务的专业网络。军品应用环境较为 恶劣，需要经受振动冲击、电磁干扰、高低温、高空等极端环境的考验，在战场上一旦出 现问题将造成没有办法弥补的损失，因此对产品质量和可靠性要求苛刻，产品实现所使用的技 术也极具针对性。由于军用专网通信的特殊性，使得抗干扰技术的研究十分必要。目前主 要的抗干扰技术最重要的包含跳扩频抗干扰技术、猝发通信技术、自适应干扰抑制技术、纠错 编码技术和综合抗干扰技术等。

  我军通信和美国存在代差，难以完全满足信息化战争需求。国防信息化的发展分为网 络化国防、信息化国防、智慧国防和智能国防四个阶段。当前以美国为代表的发达国家处 于第三阶段后期，并即将过渡到第四阶段。美军宽带全球卫星通信系统在全球处于领先地 位。美国陆军信息化装备已占 50%，海军、空军信息化装备占 70%，美国主战武器装备 已实现信息化，而我国仍处于初级阶段后期，刚刚迈入到全面建设的第二阶段。“十一五” 前我军仍主要是采用军用短波电台和窄带战术电台作为通信保障的主要手段，其传输带宽较 窄、装备用途单一、集成化程度较低、军兵种网系重复且不能相互连通，在传输速率、业 务种类方面都与最新通信技术之间有代差，不足以满足现代信息化战争的需要。

  军用通信改造需求迫切，有望加速推进军种间相互连通。我军现有通信装备数量众多、 型号繁杂，多代并存，稳定性、兼容性不足，互通互联的性能较差，实际应用中因不成体 系难以融合互通。据报报道，长期以来我国各个军种通信系统建设较为独立，一些 部队在联合训练中一度存在“联不上、联不畅”的问题，在现代化联合作战的背景下，军 种间通信已成为我军战斗力发挥的重要瓶颈。针对这一问题，需要推进一体化通信指挥网 络的建设，并改造现有通信网，实现“平战一体、军种兼容”。

  宽带建设相对滞后，未来或向宽窄带融合发展。传统战场环境下，指令流是军用通信 主要传输内容，短波、超短波等低成本高可靠性的窄带移动通信是主流通信方式。随着国 防信息化进程不断加深，包含图像、视频、语音、数据等在内的大容量信息流增多，只能 支持低速率的数据服务的窄带数字集群通信系统，无法适应业务需求的变化，带宽大、速 率高的宽带数字集群通信系统需求愈发强烈。由于军用宽带保密性、抗毁性以及移动性等 特点，使其技术难度远高于民用 4G 网络，相比美俄等军事强国，中国军用宽带移动通信 系统技术起步晚，仍有较大发展空间，建设相对滞后。考虑到窄带在抗干扰上相比宽带仍 具有独到优势，我们大家都认为在未来战场，宽窄带融合的移动通信或将成为主流方式。

  天地一体化已成为战略性基础设施，低轨星座不可或缺。天地一体化作为未来我国信 息时代的战略性公共信息基础设施，已被《“十三五”国家科学技术创新规划》列入科学技术创新 2030 重点项目。天地一体化信息网络通过天基信息网、未来互联网、移动通信网的全面 融合，形成向地球近地空间中陆、海、空、天各类用户与应用系统提供网路服务的能力。 天地一体化信息网络主要由天基骨干网、天基接入网和地基节点网组成，并与地面互联网、 移动通信网融合互联。其中天基骨干网由布设在地球同步轨道的高轨宽带卫星组成，天基 接入网由布设在低轨和临近空间的若干天基接入节点组成。

  卫星频率和轨道资源是稀缺战略资源，“先占先得”竞争非常激烈。为了尽最大可能避免相互干扰， 所有卫星系统都必须工作在特定的轨道和频率上，轨道和频率资源具有独享性和稀缺性， 因此成为各国竞相获取和发展的战略资源。据王政霄的《低轨卫星互联网的梦想与挑战》 一文，低轨指位于地表 500~2000 千米高度的轨道，而两颗低轨卫星之间要相差 50 千米 的高度，才可能正真的保证安全，一个轨道高度上部署了卫星，其他公司就不能再用这个高度。频 率方面目前 C 波段和 Ku 波段资源几乎耗尽，Ka 波段竞争也日趋激烈。协调法下国际电联 对轨道和频率资源采取“先占先得”，而低轨目前还没形成协调机制，竞争较同步轨道 资源更为激烈。

  卡位驱动建设，低轨卫星补偿式发展迫切。卫星频率和轨道资源需根据国际电信联盟 （ITU）的《无线电规则》按“先登先占”的原则协调分配，卫星频段资源呈现稀缺性。 据中国信通院《6G 总体愿景与潜在关键技术白皮书》，LEO 轨道共可容纳约 10 万颗卫星， 而截至 2022 年 4 月美国已申报低轨卫星 50626 颗，且在近年来加速卫星发射进程。中国 低轨卫星商业化起步较晚，目前仍存在卫星发射缓慢、商业模式不清晰问题。随着 2021 年中国国资委组建星网公司成立，已向 ITU申报12922颗低轨卫星，料将加速补偿式发展。

  低轨星座组网在即，行业有望迎来发展拐点。2021 年 4 月 26 日中国卫星网络集团有 限公司在雄安正式成立，星网集团整合国内多个低轨星座项目，其成立标志着我国低轨星 座建设迈上新台阶。但由于建设成本高难度大，2021 年至今星座仍未开始组网。2022 年 下半年星网发布 01/02 星中标公告，已完成首批卫星的规模集采，中标人包括中国空间 技术研究院，上海微小卫星工程中心和银河航天等。据环球网报道，航天科技集团一院海 南商业航天发射场建设项目专项总设计师吴义田在接受媒体采访时表示，在 2024 年上半年的 6 月份之前择机完成星网工程的发射任务。星座组网在即，行业或将迎来发展拐点。

  军用宽带频段较高，高频微波器组件占比或提升。随着国防信息化进程不断加深，包 含图像、视频、语音、数据等在内的大容量信息流增多，只能支持低速率的数据服务的窄 带数字集群通信系统，无法适应业务需求的变化，带宽大、速率高的宽带数字集群通信系 统需求愈发强烈。由于电磁波物理特性，大带宽的军用宽带需要用频率较高的频段，军 用宽带设备也需要配套高频微波器组件，高频微波器组件技术上的含金量高生产难度大，其价格 和适配的频段正相关。随着军用宽带的普及，我们预计军用通信领域高频微波器组件占比 将提升，并带动单个设备中微波器组件的价值量增加。

  空间环境辐射量大，抗辐照微波器组件有望得到重点发展。卫星通信与地面设备是航 天产业市场最重要的两个环节，射频组件在这两大环节发挥了及其重要的作用。在空间环境中由 于缺乏大气层和地磁场保护，X 射线等高能辐射对电子元器件危害较大，抗辐照微波器组 件不可或缺。目前我国微波器组件抗辐照技术，和海外先进国家相比仍有很大的差距，限制 了我国空间经济的发展，我们预计未来抗辐照微波器组件或将成为重点发展趋势之一，相 关市场潜力巨大。

  现代战争背景下，电子化、智能化正成为武器装备的更新迭代趋势，对战场信息实时 “感知-传导-计算-执行”的信息处理链条成为装备战力的“倍增器”；同时，作为战场“千 里眼”，基于卫星等遥感信息的战场感知、战场保障能力在指挥系统、联合作战等方面作 用凸显。当前我国信息化装备及信息化能力建设仍面临较大缺口，以传感器、模拟芯片、 数字芯片等为代表的硬件领域，以及以遥感信息处理为代表的软件领域正迎来黄金发展机 遇。

  传感器为连接现实世界和模拟信号的桥梁。传感器能将被测量信号按照一定规律转 换成可用输出信号，一般包含敏感元件和转换元件。敏感元件是指能敏锐地感受某种物理、 化学、生物的信息并将其转变为电信息的电子元件，转换元件是能将敏感元件输出转换为适于传输和测量的电信号部分的电子元件。此外，根据具体应用场景的不一样的需要，传感器 还可集成其他零部件，不断延伸传统传感器的功能。 模拟芯片负责变换模拟信号，并实现模拟信号与数字信号的相互转化。模拟集成电路 主要是指由电阻、电容、晶体管等集成在一起、用来处理连续函数形式模拟信号（如声音、 光线、温度等）的集成电路。作为电子系统中不可或缺的组成部分，模拟芯片可大范围的应用 于国防军工、消费类电子、通讯设备、工业控制等领域，以及物联网、新能源、智能穿戴、 5G 通讯等各类新兴电子科技类产品领域。

  军队信息化建设提速背景下，预计国内军用传感器行业与模拟芯片行业将受益于 1） 武器装备加速换装列装、2）新式装备电子系统价值量占比提升，迎来快速成长。

  （1） 武器装备“补偿式”发展空间广阔。据新华网英文版，2023 年我国国防支出 预算约为 15537 亿元，同比+7.2%，军费同比增速连续 3 年提升，2023 年军 费增速创近 4 年新高。对比其他军事强国，俄罗斯、日本、美国、印度 2023 年国防预算分别同比+43%/26%/14%/13%；另外据今日俄罗斯新闻，美国 2024 财年国防预算占 GDP 比重可能突破 4%，我国国防费用增速及占 GDP 比例仍有提升空间。装备数量及结构方面，我国军机在数量及代次结构上均 与美国有很大的差距，2021 年我国军机总量仍不足美国的一半，其中三代机、 四代机占比合计仅 54%（美国几乎全为三代机及以上）（据 Flight Global）， 我国武器装备建设仍存在广阔空间。

  （2） 先进武器装备电子系统价值量占比提升。在我国军事信息化发展的当前阶段， 单个作战平台和武器系统的计算机化与信息化，以及装备间的信息相互连通 是主要目标，武器装备远程精确化、智能化、隐身化、无人化趋势越来越明显。 海、陆、空、天武器装备中电子系统的功能趋向多元化，结构趋于复杂化， 价值量占比迎来持续提升。平均来看，作为基础性芯片，单个武器装备中模 拟芯片价值量料将逐步提升，拉动行业需求进一步扩容。

  多重风险扰动，军用模拟芯片自主可控需求迫切。我们大家都认为，进口芯片主要面临如下 风险：1）停产断档：某军用电子设备进口电子元器件从设备立项到定型阶段，产品停产 断档比例高达 20.48%（信息来自《电子元器件国产化替代工作探讨》（毕锦栋、郑丽香、 周军连等））；2）出口限制：2018 年贸易摩擦起，美国及其他西方国家禁运、禁售多款关 键芯片；3）安全风险隐患：部分进口元器件在设计、制作的完整过程中人为预置非必须结构和程序， 在特定条件下可能被触发而导致错误操作。当前世界正进入动荡变革期，地理政治学博弈严 峻复杂，军用模拟芯片自主可控需求更加迫切。

  国产化要求趋严，自主可控加速推进。自 2018 年中美贸易摩擦以来，军用集成电路 国产化率迎快速提升。我国《武器装备使用进口电子元器件管理办法》（2006）及《武器 装备研制生产使用国产军用电子元器件暂行管理办法》（2011）中，从规格、数量和经费 3 个方面明确了武器装备选用进口电子元器件的控制比例，并要求实施量化管理。据西安光 机所官网报道，2022 年中科院下发全面整肃“伪空包”问题的要求，我们判断集成电路 国产替代或将加速深入，带动国产芯片需求释放，优质特种集成电路企业业绩有望快速释 放。

  态势感知为指挥决策的基础，在现代战争中重要性凸显。态势感知是指对战场空 间内各方兵力部署、武器装备及战场环境（地形、气象、水文等）数据收集、分析及 处理过程。俄乌冲突中，部分西方国家通过遥感卫星向乌克兰提供战场感知支持，帮 助乌方根据俄军动向备战及实行远程打击。《报》于 2022 年 9 月 13 日刊文指 出：“态势感知是指挥决策的前提和基础。”我们大家都认为，战场感知有助于加深对战场空 间综合信息的认知和研判，在此基础上逐步加强对战场态势的有效干预，在现代战 争中重要性凸显。

  卫星遥感信息为态势感知的主要手段，下游应用广泛。遥感信息产业链包括上游 的卫星发射与基站建设，中游的数据获取及处理以及下游的行业应用。其中，上游卫 星制造与基站建设分为政府建设、企业建设和军队建设；中游数据接收与处理包括商 业运营商与政府运营商；下游的行业应用提供基于卫星数据的增值服务，包括战场感 知、气象观测、海洋观测、国土资源测绘等，在特种及民用领域应用广泛。

  我们认为在军队信息化建设提速背景下，国内特种遥感软件行业将受益于：1）各军 种战场感知能力迭代升级；2）战场感知需求向单兵武器装备下沉；3）各军种战场感知信 息融合，迎来快速成长，预计“十四五”期间行业复合增速有望达 30%+。

  1） 伴随战场环境复杂化及感知需求精细化，各军种感知能力迭代升级拉动行业扩容。 伴随无人装备、导弹等“新域新质”作战力量在现代战争中的重要性提升，以及 战场电磁环境等日趋复杂，各军种战场感知能力不断迭代升级为大势所趋。同时， 伴随遥感卫星数量、精度不断的提高，各军种对于气象海洋等感知信息的精细化程 度不断的提高。在战场环境复杂化及感知需求精细化拉动下，特种遥感软件行业正 快速扩容。

  2） 战场感知需求向单兵下沉为未来趋势，渗透率提升下行业成长空间广阔。美军的 信息化建设是由网络中心战逐渐转向边缘放权模式，作战单位在联合参谋部的资 源管理下拥有自主决定的能力。参考美军的信息化建设路径，我们大家都认为战场感知 需求从指挥系统向单兵装备下沉为大势所趋，遥感软件渗透率提升将支撑行业未 来快速成长。

  3） 各军种战场感知信息融合为未来趋势，行业长期空间料将进一步打开。2019 年， 美军提出了“联合全域作战(JADO)”的概念，并于 2022 年正式签署《国防部“联 合全域指挥与控制”实施计划》，旨在融合陆、海、空、天、网、电等多领域、多 军种的信息互通，构建联合全域指挥控制管理系统，实现协同多域作战。参考美军信 息化建设路径及现代战争趋势，我们大家都认为各军种战场感知信息融合为军队信息化 建设趋势之一，全域指挥控制管理系统料将进一步打开特种遥感软件长期空间。

  战备需求叠加演训消耗，导弹将加速放量。导弹作为实现区域拒止、超视距作战、精 确打击的核心武器，在现代战争中成为左右战场的胜负手。在武器平台后周期配套列装及 战略储备需求下，下游导弹需求正加速放量；同时，近年来我军持续加强练兵备战，实弹 化演训背景下导弹消耗量提升。战备需求+演训消耗拉动下，导弹料将成为“十四五”期 间复合增速最高的细分武器装备，产业链也迎来黄金投资机遇。

  根据作战定位分为战术弹及战略弹，细分品类多样。导弹是一种在动力装置推动下， 依靠制导系统确定飞行弹道，从而精准将战斗部导向并摧毁目标的制导武器。按作战使命 分类，导弹可分为战术弹及战略弹，战术弹主要对战役战术目标进行精确打击，在现代战 争中普遍的使用；战略弹负责打击对国家生存、战争成败有重大意义的战略目标，通常作为 战略威慑手段。根据发射点和打击目标，导弹亦可分为面面、面空、空面、空空等类型。

  不同弹型分系统价值量占比有别，制导控制管理系统及动力系统占比总体较高。导弹结构 可分为制导控制管理系统、动力系统、战斗部和弹体等，其价值量占比伴随导弹类型及战术目 标不同而改变，制导控制管理系统及推进系统占比总体较高。据《导弹武器的低成本化研究》 （曹秀云，刘晓恩，潘坚），整体看来，弹上控制制导系统价值量占比大多在 40%以上， 部分先进中程空空导弹中占比接近 80%；部分射程要求高的弹道导弹中，动力系统价值量 占比高达 60%，而制导系统价值量占比约 20%。

  航天科工、航天科技下属院所引领导弹配套，上游民企参与度提升。我国导弹总体及 分系统层级主要由航天科工、航天科技、航空工业、中国兵器等军工集团下属科研院所配 套，其中航天科工及航天科技集团为绝对主力，分别由航天科工二院、三院、四院、十院 以及航天科技一院、八院负责配套。此外，航空工业下属空空导弹研究院为空空弹主力军。 为保障供应链能力、降低采购成本，军方在细分弹种中至少培养两个总体单位做研制， 同时中上游材料、元器件、模块/组件层级外协力度逐步提升，体系外民企迎黄金发展机遇。

  轻量化、耐高温需求牵引材料性能提升与需求放量。现代战争中，导弹远程化及马赫 数提升为大势所趋，导弹轻量化、耐高温等需求提升。碳纤维复材具备低密度、高强度、 高模量、耐高温等优点，可应用于导弹发动机壳体、防热弹体蒙皮、鼻锥和喷管喉衬以及 弹体、弹翼、尾翼等主次承力结构中，单弹价值量呈提升趋势。石英纤维复材具备良好的 透波性与隔热性，在导引头雷达罩以及弹身防隔热系统中应用广泛，伴随导弹下游放量及 新型号逐步批产，石英纤维需求料将迅速提升。

  多模复合制导为精确制导趋势，核心元器件具备高弹性。精确制导技术包括激光制导、 红外制导、毫米波雷达制导、卫星制导、惯性制导等。微波/毫米波制导具备抗干扰能力强、 制导精度高、隐蔽性好等优点，伴随透波材料及有源相控阵等技术的成熟，以毫米波雷达 制导为核心、多种制导方式共同参与的多模复合制导成为未来趋势。多模复合制导趋势下 单弹信息化程度提升，FPGA、电源模块、电连接器、卫导模块等需求料将迅速增加；同 时相控阵技术的广泛应用，也将提升对射频芯片、TR 组件等产品的需求。

  我们认为航空发动机产业是军工行业未来最有发展的潜在能力的细致划分领域之一，并将迎来至 少 5-10 年黄金发展期。航空发动机是很重要的航空耗材，受益于军机放量以及实战化 训练的持续推进，我国军用航空发动机市场正在持续扩容。同时当前我国航发产业已进入 型号研制加速期，随着后续新型号的加速迭代，也将拉动航空发动机产业的快速发展。

  航发集团“飞/发分离”及“两机专项”落地，奠定产业高质量发展基石。2016 年中国航空 发动机集团成立，中航工业集团下属的中航发动机控股有限公司等航空发动机业务相关企 （事）业单位从原来的飞机制造体系中分离出来，标志着我国飞机和航空发动机的研制真 正实现了“飞发分离”，形成新的航空发动机产业高质量发展模式，提高了发动机制造商的灵活 性和研发效率。同时，为提升我国航空发动机的自主创造新兴事物的能力，2012 年党中央国务院批 准设立“航空发动机与燃气轮机”国家科技重大专题（“两机专项”），对航空发动机的研 制投入大笔资金用于技术攻关、人才教育培训以及产业链的形成； 2016 年 3 月，在公布的“十 三五”规划纲要草案中，航空发动机和燃气轮机“两机”项目位列未来五年中国计划实施 的 100 个重大工程及项目名单之首。

  近期我国出台了一系列产业政策推动航空发动机制造业加快速度进行发展。近年来，我国颁布 了一系列涉及航空发动机这一战略性新兴起的产业发展、产业结构调整方面的政策法规，如国 务院印发“中国制造 2025”计划，提出十大重点工程，其中排名第三的即为航空航天装 备，计划要求突破高推重比、先进涡桨(轴)发动机及大涵道比涡扇发动机技术，建立航空 发动机自主发展工业体系。2019 年政府工作报告提出将扩大对航空的投资力度，同年财 政部和税务总局宣布对发动机研制项目减税降费。2021 年航空发动机技术写入“十四五” 规划和 2035 年远大目标纲要。航空发动机契合国家战略，将在“十四五”迎来黄金发展 期。

  我国战机在数量及质量上较美国仍有较大空间亟待填补，军机加速列装驱动航发需求 释放。根据《World Air Forces 2022》（Flight Global）发布的数据，截至 2021 年末我国 战斗机保有量为 1571 架，仅为美国战斗机数量的 57%，数量差距较为显著，战机需求仍 有巨大增长空间；此外，我国目前仍装备大量歼-7、歼-8 等老旧战机，作为主力机型的三 代机占比约 61%，而较先进的四代机占比不到 2%，先进机型数远远落后于美国。我国战 机在数量及质量上还有很大的空间亟待填补。随着我们国家战机更新换代加速，大量先进战机 的规模化列装预计将释放大量的航空发动机配套需求。

  航发国产化率持续提升，为行业需求扩容提供支撑。初期定型列装的国产航空发动机 WS-10 稳定性相对不足，存在死机、返修寿命短等问题；近几年随技术的逐渐完备与改 进，太行系列的后续型号 WS-10A/B 性能快速提升，并逐步批量装配我国三代、四代战机。 依据斯德哥尔摩和平研究所公布的我军向俄罗斯引进的战机、AL-31F 系列发动机数据， 并对比《World Air Forces 2018》有关数据，我们估算当前我国的三四代战机需要国产航 发近 900 台，三、四代战机的航发国产化率接近 70%，“十四五”期间预计仍将持续提升； 此外，直升机、运输机、轰炸机等机型的航空发动机的国产化率也在持续提升，都将为行 业需求扩容提供支撑。

  航空发动机具有耗材属性，需进行定期维修，大修数次后会强制报废。航空发动机具 有一定时长的常规使用的寿命，其所处使用环境与使用条件对其寿命产生影响很大，例如在沿海地区 使用时，受海水潮气的作用，航发部分零件易生锈腐蚀；在多沙尘地区使用时，发动机气 流通道中零件在砂尘的作用下会磨蚀，以上各种各样的因素都会对航空发动机的常规使用的寿命造成一 定影响。航空发动机工作到了规定的寿命，必须送回制造厂或修理厂进行“翻修”；翻修 出厂的发动机又有规定的寿命，几次翻修后，使用到发动机规定的总寿命时，发动机就需 强制报废。据《不确定环境下的航空发动机大修周期探讨》（李兴山）文中多个方面数据显示，一 台航空发动机每运行 1000 小时有必要进行一次大修；而后在大修几次后，会在设计寿命周 期内强制报废。

  实战化训练下我国飞行员年飞行时间增加，航空发动机消耗加速。据美国《战略之页》 报道，我国飞行员过去训练时间比较短，其中轰炸机、战斗机、对地攻击机飞行员年飞行分 别约 80 小时、100～110 小时、150 小时，相比之下，美国空军主力飞行员的年飞行小时 多在 300 小时之后。随着近年来经济实力的大幅增强，以及国防建设的需要，中国空军的 飞行训练时间也急速增加，据《南方周末》在《南中国上空的暗战》一文中报道，北约国 家空军年飞行时间在 180 小时到 250 小时左右，而我国飞行员也早就达到 190 小时之后。 未来随着军队实战化训练推进，我国航空兵年飞行时间或进一步增大，因此导致航空发动 机耗损加速，为军用航发提供大量需求支撑。

  国内民用航空市场空间巨大，牵引民用航空发动机需求量开始上涨。随着我们国家经济的持续增 长以及现有城市规模的扩大与新城市群的产生，波音公司预计到 2030 年，我国将成为世 界第一大单一国家航空运输市场。波音公司在 2019 版《中国民用航空市场展望》中预测 未来 20 年中国将需要 8090 架新飞机，价值 1.3 万亿美元，同时需要价值 1.6 万亿美元的 航空服务，以满足中国年均 6%的航空客流增长。中国目前拥有世界民航机队的 15%，到 2038 年，波音预计该比例将增加到 18%。未来航空运输市场将保持增长态势，受飞机市 场牵引，预计未来中大型商用航空发动机需求总量也将保持增长。

  我国民用航发取得较大进展，未来国产化空间巨大。2017 年 5 月，由中国商发研制 的大型客机发动机验证机（CJ-1000AX）整机首次点火一次成功，初步验证了各部件及相 关系统的功能和匹配性。CJ-1000AX 是我国第一款商用航空发动机产品，将为我国首次自 主研制的中型客机 C919 提供配套。目前我国主要民用航空发动机大量依赖进口，随着未 来长江系列发动机定型批产以及更多型号研制完成，我国民用航发市场国产化替代空间巨 大，进而为民品发展提供广阔需求空间。

  （本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）